導讀：此前，上海國際航運研究中心國際航運研究室主任張永鋒在“航運評論”上發表一篇名為“韓進海運申請破產保護事件始末及可能影響”的文章。自上次梳理后，張主任一直關注該事件的發展，本著刨根問底的精神作了進一步梳理，供業界同仁參考。
自2016年8月31日，韓進海運向韓國首爾中央地方法院申請法定管理，并由法院指定第三方進行重組管理以來，開始計劃出售亞洲-美洲銷售網絡、全球的部分碼頭資產等。一切跡象表明，韓進海運進入破產清算程序似乎是大概率事件，并且可能會成為全球航運業有史以來最大的破產案。
自2008年以來，國際航運市場的持續低迷給集裝箱班輪公司帶來了前所未有的經營壓力，行業面臨普遍虧損也是不爭的事實，但是為何破產的會是韓國最大的海運公司——韓進海運？甚至，曾經同樣高負債率的現代商船都可以完成重組，并且接下來可能會并購韓進海運待售的部分優質資產。而這背后，哪些原因對于韓進海運來說是導致其破產申請的最后一根稻草？
什么才是導致韓進破產保護的最后一根稻草？
一是持續低迷的運費導致其巨額負債，已經到了無法救贖的地步。自金融危機以來，集裝箱班輪運費整體呈現持續下行趨勢，運費一跌再跌，減虧成為行業奮斗目標。盡管公司自2013年就采取轉讓和出售散貨船、LNG船、西班牙阿爾赫西拉斯港碼頭股份、上市企業股份等還債措施，但其總負債仍然高達6.6萬億韓元（約合59億美元）。盡管大韓航空注資7000億韓元，韓進集團注資1000億韓元、韓國政府承諾1000億韓元低息貸款、政府緊急救助4000億韓元，但是仍顯杯水車薪。
二是高位擴張和高位租船是導致其入不敷出的重要癥結。韓進海運集裝箱船隊的箱位從2000-2008年間增長了約50%，其增長率并不高，但是其大型船舶訂造、碼頭投資、船廠投資都集中在金融危機時間前后。例如：5艘10000TEU船舶于2006年8月訂造，2010年2月陸續交付；2007年、2009年分別投資越南西貢新港Tan Cang-蓋梅集裝箱碼頭、西班牙阿爾赫西拉斯港建設；2007年在中國衢山島建立世界最大的船舶修造廠。另外，2007-2009年韓進海運與船東簽訂了許多10年期及以上的租船合同，且租金幾乎是目前市場租金水平的兩倍。2015年韓進海運營業額為7.7萬億韓元，而租船費就達到了1.1萬億韓元，而預計2017年到2020年，租船費更是高達3萬億韓元。
三是自身的船型結構競爭力不足，未來前景不看好。受超大型集裝箱船陸續下水影響，接近韓進海運1/3運力份額的遠東/歐洲航線被14000TEU及以上船舶占據，其經營成本更低，并且其運力替代或升級效應使得太平洋航線競爭惡化，而韓進海運并沒有14000TEU及以上船型。同時，巴拿馬運河擴建完成，使得傳統的3000-5000TEU左右的巴拿馬型船舶升級到了8000TEU-13000TEU，而韓進海運傳統巴拿馬型船舶正是其主力。這些變化使得其船舶的市場競爭力明顯不足，未來發展前景也并不被看好。
四是新一輪聯盟組合被邊緣化進一步降低投資者信心。自2011年，全球集裝箱班輪聯盟進入了一個不斷調整、頻繁變換的階段，聯盟成員間不信任度增加、競爭進一步白熱化。全球集裝箱班輪聯盟先后出現了地達聯盟、G6、CKYH聯盟、P3聯盟、M2聯盟、CKYHE聯盟、O3聯盟、海洋聯盟、THE Alliance等，隨著現代商船加入M2聯盟，形成了當前“海洋聯盟、THE Alliance、M2+現代商船”三大聯盟格局。而從聯盟的重組變化來看，優勢企業進一步集聚，船型結構、企業財務狀況等不好的企業逐步被邊緣化。例如：2015年，未被其他聯盟選中的阿拉伯輪船運營凈虧損達3.84億美元，于2016年7月被赫伯羅特并購。
為何破產的不是小個頭的現代商船？
談到這個問題，直覺反應就是韓進海運個子大。天塌了，自然先砸死個子大的，當然了“船小好掉頭”有其自身的體量優勢。除此之外，筆者梳理了一下現代商船所采取的一系列做法，值得思考。這也從側面反映，如何應對危機才是當前最為重要的命題。
現代商船自2008年以來，經營情況也一直比較差，負債率曾一度高達980%。不過，其股東較為分散，且現代電梯、現代重工、現代工程建設等財務狀況要好，給投資人更多的市場信心。面臨百年難遇的金融危機，現代商船通過采取一系列自救措施，財務狀況得到極大改善，負債比率也降至200%以下。
一是出售部分資產，保證足夠的公司現金流。公司先后出售了LNG運輸業務、釜山碼頭、VLCC船舶、現代證券大部分股權、現代物流、散貨業務、洛杉磯和塔科馬碼頭業務等，籌集了10.8億美金以維持財務穩定。二是與船東達成租期費率協議。由于現代商船60%的船舶是租賃，現代商船希望重新商談優惠的長期船舶租金，以改善成本控制。應該說天時、地利、人和救了現代商船一把。由于現代商船在韓國排名第二，且在新一輪聯盟化組合中并不被看好，對于政府是否會出面還債，船東心里也沒底，加上主要債權人支持現代商船的重組和現代商船愿意拿出部分股份作為回報，因此船東公司在降低租金方面達成了協議。三是現代商船與M2聯盟達成了合作諒解備忘錄。公司在航線布局、服務優化、成本控制等方面提升了競爭力，進一步提升了投資者信心。四是實行類似“債轉股”的做法，以股份轉讓換取債權人支持。2016年8月5日，現代商船己經完成了1.4萬億韓元（約合13億美元）的債轉股，債券銀行擁有該公司40%的股權，現代集團僅擁有0.5%的股票。五是希望并購韓進海運美線優質資產，提高與M2合作能力。M2 作為全球最具影響的集裝箱班輪聯盟，其亞洲-美洲航線一直是其競爭的短板。在韓國政府及相關債權人支持下，現代商船希望可以在購買韓進海運的美線優質資產中取得更多進展，當然馬士基、地中海航運或許也會成為其有力的競爭對手，其結果也將會對其能否真正加入M2聯盟產生重要影響。
韓進海運的未來？
通過上述梳理可以發現，韓進海運與現代商船都面臨了同樣的困難、面對著類似的債權人、采取了較為相似的措施。然而感覺依靠政府出面救援無望的現代商船先行一步，而落在后面的韓進海運自然壓力倍增。一方面，韓進集團自身面臨經營壓力，對于韓進海運的有效支持力度有限，并且趙亮鎬會長是否愿意傾其所有力挽深陷泥潭的韓進海運（2007-2014年弟媳崔銀英領導，背后有CY集團、樂天集團）仍然是未知數，或者說是小概率事件。另一方面，主要的債權人和船東在經歷了現代商船的重組后，都做出了較大的犧牲，都不愿意看到歷史重現，同時他們都認為政府出面挽救或背后家族財團出面支持，或許是大概率事件。因此，在背后財團支持不足、債權人讓步有限和政府不愿過多干涉的背景下，韓進海運破產事件得以持續發酵，并產生了巨大負面影響。
危機伊始，由政府主導韓進海運與現代商船進行整合重組或許應該是最優方案，然而歷史不可以假設。從近期韓進海運有關表態來看，希望通過出售資產后達成債權人重組方案，成為一個區域內集裝箱運營商。從韓進政府和韓進集團自身發展需要，這或許是一個較好的選擇。如果韓國政府比較積極主動，韓進海運的部分優質資產或許會被現代商船整合，否則可能會被其他班輪巨頭納入囊中。
通過對于韓進海運事件的前后跟蹤，更加清晰地看到“小心使得萬年船”的道理，尤其是對于高投資、回收周期長，且具有較強周期性特點的航運業，投機心理要不得，扎實做好服務、控制成本、冷靜地尋找抄底時機才是正途。
作者：張永鋒主任
上海國際航運研究中心 國際航運研究室
